撰文 | 張 宇
編輯 | 楊博丞
題圖 | IC Photo
近日，“航班管家”和“高鐵管家”母公司活力集團(tuán)更新招股書，第三次向港股發(fā)起沖擊，展現(xiàn)出了強(qiáng)烈的上市決心。
2009年，活力集團(tuán)推出中國(guó)首個(gè)為旅客提供實(shí)時(shí)航班動(dòng)態(tài)信息的產(chǎn)品“航班管家”，從旅行信息提供商轉(zhuǎn)型成為綜合出行平臺(tái)。2012年，活力集團(tuán)又推出中國(guó)首個(gè)可提供動(dòng)態(tài)高鐵信息及高鐵票訂購(gòu)服務(wù)的移動(dòng)應(yīng)用程序“高鐵管家”。截至2025年上半年，活力集團(tuán)的服務(wù)遍及220多個(gè)國(guó)家和地區(qū)的5200多個(gè)機(jī)場(chǎng)，涵蓋超過(guò)3500個(gè)國(guó)內(nèi)火車站，并提供全球逾130萬(wàn)家酒店的預(yù)訂選擇，全平臺(tái)注冊(cè)用戶累計(jì)超過(guò)2.17億人。
活力集團(tuán)曾于2017年9月在新三板掛牌上市，后于2021年2月申請(qǐng)退市。退市后的活力集團(tuán)著手轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，分別于2024年10月和2025年4月兩次向港交所遞交招股書，但均未能在六個(gè)月內(nèi)通過(guò)上市聆訊。
亮眼的業(yè)績(jī)是活力集團(tuán)第三次沖擊港股的底氣所在，但面對(duì)美團(tuán)、攜程等頭部OTA平臺(tái)的全方位圍剿，活力集團(tuán)要向資本市場(chǎng)講好一個(gè)可持續(xù)增長(zhǎng)的故事。
一、業(yè)績(jī)呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)
活力集團(tuán)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)整體向好，2022年至2024年，其營(yíng)收分別為2.80億元、5.02億元和6.47億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率約為52.0%。同一時(shí)期，活力集團(tuán)的凈利潤(rùn)分別為-75.8萬(wàn)元、5930.9萬(wàn)元和5115.2萬(wàn)元，波動(dòng)特征明顯。盡管活力集團(tuán)在2023年成功扭虧為盈，但凈利潤(rùn)的波動(dòng)狀態(tài)還是反映出其在成本控制、業(yè)務(wù)盈利能力、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等方面存在問(wèn)題。
2025年上半年，活力集團(tuán)的業(yè)績(jī)延續(xù)了增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，其營(yíng)收同比增長(zhǎng)24.91%至3.51億元，而凈利潤(rùn)則同比增長(zhǎng)48.50%至4709.2萬(wàn)元。在招股書中，活力集團(tuán)將凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的原因歸結(jié)為“旅行相關(guān)服務(wù)及線上營(yíng)銷服務(wù)收入增加以及一般及行政開(kāi)支減少”。
旅行相關(guān)服務(wù)業(yè)務(wù)是活力集團(tuán)的主要營(yíng)收來(lái)源，該業(yè)務(wù)可以進(jìn)一步細(xì)分為交通票務(wù)、商旅管理、網(wǎng)約車、住宿預(yù)訂及其他旅行相關(guān)服務(wù)。
2022年至2024年及2025年上半年，履行相關(guān)服務(wù)業(yè)務(wù)收入分別為2.41億元、4.42億元、5.51億元和2.88億元，占營(yíng)收的比例分別為85.8%、88.1%、85.2%和82.1%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)略有改善。
圖源：活力集團(tuán)招股書
活力集團(tuán)采取垂直深耕“鐵路（高鐵管家）+航空（航班管家）”的場(chǎng)景化戰(zhàn)略，盡管這一戰(zhàn)略使其在綜合出行領(lǐng)域形成了差異化壁壘，卻也由此陷入過(guò)于依賴交通票務(wù)（火車票、機(jī)票）的發(fā)展桎梏。2022年至2024年及2025年上半年，交通票務(wù)服務(wù)業(yè)務(wù)收入占營(yíng)收比例分別為62.6%、68.5%、68.2%和67.0%，是營(yíng)收的絕對(duì)支柱。
過(guò)于依賴交通票務(wù)服務(wù)業(yè)務(wù)，導(dǎo)致活力集團(tuán)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，容易受行業(yè)周期、政策調(diào)整的沖擊。以2025年上半年為例，受益于旅游業(yè)回暖，疊加政府促進(jìn)消費(fèi)、刺激旅游需求的政策紅利，交通票務(wù)服務(wù)業(yè)務(wù)收入顯著增長(zhǎng)，最終成為活力集團(tuán)營(yíng)收增長(zhǎng)的核心推力。反之，若遭遇政策調(diào)整或市場(chǎng)供需關(guān)系逆向變動(dòng)，活力集團(tuán)的業(yè)績(jī)也將不可避免地受到影響。
還值得一提的是，交通票務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)尤為激烈，攜程、美團(tuán)、同程旅行等頭部OTA平臺(tái)憑借強(qiáng)大的資源整合能力、品牌影響力和龐大的用戶基礎(chǔ)，已經(jīng)占據(jù)主導(dǎo)地位，在與航空公司、鐵路部門的合作中往往具有更強(qiáng)的議價(jià)能力，能夠獲得更優(yōu)惠的票務(wù)資源和合作條件，活力集團(tuán)難以與之展開(kāi)全面競(jìng)爭(zhēng)。
第三次沖擊港股，活力集團(tuán)亟需在鞏固交通票務(wù)服務(wù)業(yè)務(wù)核心優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，積極拓展服務(wù)邊界及打造“第二增長(zhǎng)曲線”，構(gòu)建更穩(wěn)健的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，才有望在巨頭環(huán)伺的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中講好可持續(xù)增長(zhǎng)的故事。
二、新增長(zhǎng)引擎有待強(qiáng)化
用戶規(guī)模是活力集團(tuán)打造“第二增長(zhǎng)曲線”的核心基石，也是其突破增長(zhǎng)瓶頸的關(guān)鍵前提。
2022年至2024年及2025年上半年，活力集團(tuán)的注冊(cè)用戶分別為1.45億人、1.62億人、1.98億人和2.17億人，其中付費(fèi)用戶分別為434.9萬(wàn)人、875.4萬(wàn)人、947.9萬(wàn)人和631.4萬(wàn)人，均呈現(xiàn)出持續(xù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，活力集團(tuán)2023年的付費(fèi)用戶于2024年再次付費(fèi)的比例超過(guò)50%，優(yōu)于40%的行業(yè)平均水平；2024年，活力集團(tuán)平均25.2%的月活躍用戶為付費(fèi)用戶，同樣優(yōu)于20%的行業(yè)平均水平。
不過(guò)，為了提升品牌知名度、吸引新用戶以及增強(qiáng)用戶黏性，活力集團(tuán)在銷售及營(yíng)銷方面投入了大量資源，導(dǎo)致銷售及營(yíng)銷開(kāi)支飆升。
2022年至2024年及2025年上半年，活力集團(tuán)的銷售及營(yíng)銷開(kāi)支分別為4409.8萬(wàn)元、1.16億元、1.45億元和8660.8萬(wàn)元，占營(yíng)收的比例分別為15.7%、23.1%、22.5%和24.7%。尤其是從2022年到2024年，其銷售及營(yíng)銷開(kāi)支增長(zhǎng)幅度超過(guò)200%。這雖然在一定程度上有助于吸引新用戶和增強(qiáng)用戶黏性，但高昂的成本也對(duì)活力集團(tuán)的利潤(rùn)空間造成了侵蝕。
圖源：活力集團(tuán)招股書
憑借龐大的用戶規(guī)模，活力集團(tuán)順勢(shì)切入線上營(yíng)銷服務(wù)，以打造“第二增長(zhǎng)曲線”，其在招股書中解釋，品牌商在我們的平臺(tái)上以展示型或效果型的方式投放營(yíng)銷活動(dòng)，且我們根據(jù)按時(shí)間計(jì)費(fèi)、按每千次展示計(jì)費(fèi)、按每點(diǎn)擊計(jì)費(fèi)、按每項(xiàng)操作計(jì)費(fèi)或按每次銷售計(jì)費(fèi)收取營(yíng)銷費(fèi)用，視乎活動(dòng)類型而定。
2022年至2024年，線上營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)收入分別為2126.6萬(wàn)元、4099.8萬(wàn)元和7466.4萬(wàn)元，2025年上半年，該業(yè)務(wù)同比暴增152.55%至4978.3萬(wàn)元，展現(xiàn)出強(qiáng)勁的成長(zhǎng)速度。
圖源：活力集團(tuán)招股書
值得注意的是，線上營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)的盈利能力仍有待加強(qiáng)，2022年至2024年及2025年上半年，該業(yè)務(wù)毛利率分別為68.3%、71.3%、34.3%和33.9%，呈現(xiàn)“先上升后快速下滑”的態(tài)勢(shì)。同一時(shí)期，活力集團(tuán)的綜合毛利率分別為47.1%、56.8%、53.5%和57.1%，可見(jiàn)線上營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)在2024年和2025年上半年的盈利效率不足，對(duì)活力集團(tuán)的盈利能力構(gòu)成了潛在壓力。對(duì)此，活力集團(tuán)在招股書中解釋稱，主要由于2024年起客戶偏好轉(zhuǎn)向績(jī)效導(dǎo)向定價(jià)模式，此類模式通常用戶流量獲取成本較高。
盡管線上營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了快速成長(zhǎng)，但目前正面臨著“規(guī)模與毛利率不可兼得”的困境，如何在業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)的同時(shí)提升毛利率水平，將是其真正成為“第二增長(zhǎng)曲線”的關(guān)鍵。
三、旅游市場(chǎng)大有可為
中國(guó)的旅游市場(chǎng)是一個(gè)多元化的市場(chǎng)，包括交通、住宿、觀光、餐飲、購(gòu)物及其他旅游活動(dòng)。旅游市場(chǎng)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面發(fā)揮著重要作用。
2023年，隨著疫情得到有效控制及解除旅游限制，旅游市場(chǎng)處于快速回暖階段，收入同比增加165.0%?；盍瘓F(tuán)預(yù)計(jì)，隨著經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長(zhǎng)及居民收入水平提高，未來(lái)旅游需求將不斷增加，旅游市場(chǎng)的總收入將由2024年的6.4萬(wàn)億元增加至2029年的12.8萬(wàn)億元，復(fù)合年均增長(zhǎng)率為14.9%。
綜合互聯(lián)網(wǎng)出行服務(wù)是搶奪旅游市場(chǎng)“蛋糕”的基礎(chǔ)。所謂綜合互聯(lián)網(wǎng)出行服務(wù)，即基于數(shù)字技術(shù)及互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的服務(wù)，整合多種交通方式及資源，為用戶提供便捷高效的出行解決方案。
弗若斯特沙利文預(yù)測(cè)，2029年中國(guó)綜合互聯(lián)網(wǎng)出行服務(wù)市場(chǎng)的收入將達(dá)到1.7萬(wàn)億元，2024年至2029年的復(fù)合年均增長(zhǎng)率為11.7%；2029年中國(guó)綜合互聯(lián)網(wǎng)出行服務(wù)市場(chǎng)的GMV將達(dá)到54044億元，2024年至2029年的復(fù)合年均增長(zhǎng)率為12.8%。
2024年，活力集團(tuán)在線上機(jī)票交易方面產(chǎn)生GMV為257億元，是中國(guó)第五大第三方平臺(tái)，市場(chǎng)份額約為1.9%；2024年在線上火車票預(yù)定方面產(chǎn)生GMV為145億元，是第三大第三方平臺(tái)，市場(chǎng)份額約為2.4%。
若按照弗若斯特沙利文的預(yù)測(cè)，2029年中國(guó)第三方平臺(tái)產(chǎn)生的綜合互聯(lián)網(wǎng)出行服務(wù)市場(chǎng)的GMV將達(dá)到3.7萬(wàn)億元，2024年至2029年的復(fù)合年均增長(zhǎng)率為12.3%。這對(duì)活力集團(tuán)而言兼具增長(zhǎng)機(jī)遇與多重挑戰(zhàn)：市場(chǎng)增長(zhǎng)為其帶來(lái)了顯著的規(guī)模擴(kuò)容空間，尤其是在備先發(fā)優(yōu)勢(shì)的交通票務(wù)領(lǐng)域，有望進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額。但與此同時(shí)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)白熱化、盈利壓力持續(xù)承壓，以及戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的迫切性，也構(gòu)成了其突圍路上的關(guān)鍵考驗(yàn)。
活力集團(tuán)若想成功登陸港股并實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，就必須正視這些問(wèn)題，積極尋找解決方案。然而，解決這些問(wèn)題并非一蹴而就，這需要活力集團(tuán)在戰(zhàn)略規(guī)劃、業(yè)務(wù)拓展、成本控制、合規(guī)管理等多個(gè)方面進(jìn)行全面而深入的改革與創(chuàng)新。
